“独角兽”退潮之后

　　“独角兽”退潮之后

　　骆振心

　　自从“独角兽”概念产生后，经过资本市场的热捧，独角兽企业已经逐渐成为新经济的代名词，独角兽企业的数量和质量更是成为显示一个国家经济实力的新象征。在投研机构CB Insights公布的2018年全球独角兽企业榜单中，中国有76家企业，占到全部企业总数的三成，是独角兽企业的第二大国，紧随美国之后。如果仅从“独角兽”的数量指标看，中国已经率先开始了与美国抢占未来经济制高点的竞争。

　　中美的“独角兽”数量能占到全球的80%左右，总体规模都很大，但却存在很大的区别，中国与美国分别占据了创新企业的两极：美国侧重于技术突破，中国侧重于商业模式创新。这可以从“独角兽”分行行业看出，中国“独角兽”集中的行业是电子商务、金融科技、文化娱乐三个行业，对市场商业模式创新的要求相对高。其中，文化娱乐行业的发展模式，技术上已经相对成熟，很大程度上就是看盈利模式的创新，而中国有着7.21亿网民，是最大的互联网市场，对商业模式创新提供有力的支撑。医疗方面是美国独角兽企业的集中行业，中美在医疗行业“独角兽”的呈现完全不同的特点，美国走的是医疗研究路线，而中国走的是“互联网+医疗”的路线。汽车交通领域，在智能叫车系统公司外，中国的“独角兽”主要集中在共享单车和新能源汽车方面，而美国则集中在无人汽车方面。虽然路线不同，美国更注重“硬独角兽”，但都给传统产业带来了革命，改变了原来的格局。

　　但是，在独角兽企业蓬勃发展的同时，资本市场的表现却让人大跌眼镜。据统计，截至8月底，今年共有21家独角兽企业上市，其中美股6家，港股11家，A股4家。但上市高潮遭遇市场寒潮，目前已经有10家破发，接近一半左右，独角兽企业价值大幅缩水。在这种情况下，美国的独角兽企业已经出现减速，美国今年只增长了11家，与之形成对比的是，中国“独角兽”数量出现了加速增长，今年新增加了21家。

　　这些独角兽企业曾经是VC和PE热捧和追逐的明星，独角兽企业上市后市场价值大面积下跌，不免让人对 “独角兽”概念产生质疑，颇有“盛名之下，其实难符”之感。究竟是风投资本制造了“独角兽”，还是“独角兽”制造了资本盛宴？上市是“独角兽”的起点还是终点？笔者认为，独角兽企业可以分为两类：一类是融资驱动，主要依靠不断的资金投入，但是目前盈利并不明显，这些“烧钱”模式的独角兽企业都急切需要上市，风险资本实现获取投资回报。比如沪江教育、美菜网等，由于出现亏损，市场的质疑声音不断，沪江教育的近三年净亏损分别为-2.80亿元、-4.22亿元、-5.37亿元。即使在当前资本市场空前低迷的情况下，这类“独角兽”企业还是有很强烈的上市愿望，这源于风险投资的动力，特别是金融去杠杆的大政策背景下，资金面趋紧，更加希望通过上市实现退出。另一类是业绩驱动，有稳定的现金流，对上市愿望不强烈。比如最大的“独角兽”蚂蚁金服，根据财报，阿里一季度收取蚂蚁金服的服务费为9.1亿元，按照37.5%的利润分配比例推算，这意味着蚂蚁金服当季利润为24.27亿元，较上一季度增长了近4倍。业绩的背后是业务的快速增长与企业的成长，支付宝在第三方支付市场的份额达到了53.76%，与全球合作伙伴一起服务的用户达到了8.7亿元。尤其在为小微企业融资方面，蚂蚁金服具有传统银行所不具备的数据信息优势和技术优势，已覆盖超过2500万家小微企业。这一类业绩驱动的企业有良好业绩支撑，有稳定的盈利预期，还有科技和信息的“护城河”，在当前资本市场低迷的形势下，追求上市的冲动不强。

　　9月6日，国务院常务会议明确，支持有潜力但尚未盈利的创新型企业上市融资，再次向市场传达了国家支持创新、鼓励创业的政策信号，对独角兽企业发展是重大利好。让尚未盈利的独角兽企业上市，让投资主体自主来做选择，用脚投票，是发展产业的良方。但是接下来需要考虑的是，如何给独角兽企业定价，如何把业绩好的“独角兽”选出来，激励资本做正确的投资，做正道的投资，防止出现“劣币驱逐良币”。笔者建议，要加快金融体制改革，尤其是加快对股票上市定价机制进行改革，改进通过同类行业市盈利作为核心指标来确定股价的粗放方式，采取更加精准的定价方式，让承销商和发行公司发挥更大作用。可以借鉴香港市场的经验，引入基石投资者，为独角兽企业上市定价提供更加可靠的机制。泡沫是新经济发展的土壤，只有大量的廉价资金才能支撑新产业的探索，但要金融市场支持产业发展，不偏离长期轨道，需要一个严格的资本市场秩序，建议切实加强投资者教育，加大机构投资者受托责任，严格公开信息披露，确保信息客观公正，确保“独角兽”企业发展有一个有效的资本市场。

　　作者为青年经济学者